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　　源泉：湖畔新言

　　一、主要不雅点

　　2024年，纺织品服装末端需求清楚较为疲软，末端难以相接高价原料，而坐褥格式举座产能体量偏大，产出增速仍高，因此产业链举座呈现存量无价的状况。从大形状上来看，咱们以为2025年宏不雅战略会起到托底作用，加上聚酯链估值较低，因此在面前的价钱下，下方有复旧。不外产业链仍受困于高产能带来的供应压力，因此上方压力也相对偏强，掂量是宽幅颠簸形状，部分品种在供应收缩的情况下有阶段性飞腾契机。

　　末端需求：2024年，末端需求较为疲软，出口好于内需。2025年，咱们以为末端纺织品服装需求举座合手稳，增速或小幅回升，但力度有限。一方面，战略有刺激和托底作用，不外抵消费端的传导暂时有限，而出口会受到买卖战的影响，约略率上半年会有抢出口的情况而较好，下半年偏弱。

　　聚酯：2024年，聚酯供需双增，笼统利润偏稳，不外受供应形状影响，里面清楚分化，聚酯纤维好于聚酯瓶片。2025年，预期聚酯供应增长总体有所放缓，品种间仍有较大分化。长丝、短纤、瓶片的投产增速别离为3%、0.9%和12.9%。短纤供需形状掂量最佳，长丝也相对偏强，瓶片连接面对饱和压力。

　　PTA：2024年，PTA供需双增，供应增量相对更多，全年总体偏累库，笼统加工费低位颠簸。预测2025年，PTA产能总体仍然偏饱和，且仍有新产能参加，增速掂量在10%，PTA行业需要低加工费来压缩存量开工率，并淘汰过期的高资本产能，行业迭代仍在进行中。掂量2025年PTA加工费会围绕在300元/吨核心高下波动。节律上，可以暖和年内小级别错配，加工费会有阶段性延迟契机，追踪PTA考验级别以及卑劣聚酯年内的开工情况。

　　PX：2024年，PX供需双增，国内方面卑劣PTA对PX的需求增速更大，PX全年供需偏去库。不外由于前一年四季度PX累库较多，加之市集交往汽油转弱下的芳烃估值重塑，PX价钱全年清楚低迷。预测2025年，PX仍旧处在投产真空期，另外2024年PX行业产能率一经普及至较高水平（86%），接头到面前行业的低利润形状以及年内会有惯例的考验损失量，因此掂量2025年PX的供应增量十分有限，约略率莫得供应增量。因此，从供应和估值的角度来看，PX复旧较强，底部比较夯实。

　　乙二醇：2024年，乙二醇国内产量增长，进口缩减，需求增长，全年乙二醇供需去库形状，去库体量是比年来的最高水平。2021-2022是乙二醇因产能饱和而压缩利润的年份，2023是乙二醇由饱和转向均衡的年份，而2024年乙二醇供需形状进一步好转，全年完结去库。预测2025年，咱们对乙二醇的不雅点是宽幅颠簸的行情，在企业谄谀考验期会出现显然的供需错配，加之行业库存水平较低，价钱有但愿突破2024年在4800-4900的压力位。不外由于供应有记忆的空间，一方面乙二醇新增供应压力略大于2024年，且利润诞生形状下行业产能运用率也有一定普及空间，加之卑劣聚酯需求增速预期会进一步放缓，因此当估值抬升以后，高利润也难以合手续维系。

　　二、2024年行情回想

　　回想2024年聚酯产业链价钱走势，大要可以分为以下几个阶段：

　　第一阶段 ：2024年1月-7月初，PX、PTA、短纤、瓶片价钱举座清楚为区间颠簸。一方面，原油价钱举座处在颠簸形状中，资本端莫得显然的标的指引。而聚酯产业链本身基蓝本看，产业链矛盾并不大。

　　PX方面，十足价钱举座区间颠簸形状，利润也受到汽油的季节性复旧，PX-石脑油价差在上半年基本看守在300好意思元/吨以上高位颠簸。

　　PTA方面，十足价钱举座区间颠簸形状，利润区间窄幅波动。由于PTA产能压力较大，加上加工费已压缩至低位，因此可交往空间不大。

　　短纤方面，十足价钱举座奴隶资本区间颠簸，不外利润水平在上半年举座看守低位。因上半年原料价钱重点举座偏高加上短纤本身有库存压力，利润清楚欠安。

　　总体而言，聚酯在2024年上半年延续了前两年的上强下弱形状，PX格式利润相对偏强，而中卑劣利润粗浅。

　　第二阶段 ：2024年7月-9月，聚酯板块出现了大幅度的趋势下落。从现货十足价钱跌幅来看，PX、PTA、短纤、瓶片骄矜点别离下落22%、24%、10%和16%。一方面，上游原油价钱重点下移，聚酯链资本走弱，不外PX及卑劣化工品清楚显然弱于上游原油和石脑油。在本轮单边下落过程中最为显然的变化是PX格式利润的快速压缩，PX-石脑油价差从上半年高点365好意思元/吨最低压缩至168好意思元/吨驾御，PX-原油价差也大幅走弱，PX中前途程利润跌至历史低位水平。在PX利润压缩的过程中，卑劣聚酯的利润出现了显然诞生，而PTA跌幅与PX终点，加工费仍在低位运行。因此，本轮聚酯板块的下落过程中，产业链利润由PX格式向下更始至聚酯格式，长达2年半以来的上强下弱形状被冲破。

　　细究PX利润大幅压缩的原因。咱们以为主要有以下两个身分：第一，汽油供需形状由偏紧转为饱和。PX在2022至2024年上半年得以保合手较高利润的核心身分在于汽油的强势对芳烃板块的复旧，汽油偏强在重整格式以及芳烃原料调油格式王人会对PX产生影响。参加2024年以后，在公共供应边缘普及和油品消费低迷的配景下，汽油供需渐渐转向饱和，2024年汽油裂解价差清楚弱于前两年，且参加5月份以后，汽油利润出现逆季节性走弱的情况。在此配景下，一方面，芳烃型重整的利润好于汽油型重整，形成芳烃产出偏高，另外，芳烃调油料进调油池比例亦减少，形成二甲苯供应敷裕，二甲苯弱势的同期也使得短进程PX的产出偏高，纯苯的相对强势在一定程度上又加重了这种状况。第二，聚酯的减产。回到聚酯产业链本身来看，在2024上半年的大部分时辰里，卑劣聚酯利润情况欠安，长丝和短纤踯躅在盈亏边缘，而瓶片则处于合手续的亏蚀状况。因此，在4-10月份之间，长丝、瓶片、短纤企业先后减产降负。其中，部分长丝、瓶片企业在4月份开工率就边缘下滑，聚酯负荷从92%下滑至89%驾御。参加7月份以后，瓶片负荷出现加快下滑，短纤工场也出现保价减产的情况，带动聚酯笼统负荷进一步下探至86%驾御。聚酯的减产在需求端难以复旧上游原料（PX+PTA）的高供应，上游在莫得谄谀考验的情况下，均衡表举座累库。

　　第三阶段：9月底-10月初，聚酯板块举座出现触底反弹。在此阶段，产业链价钱出现了显然的进取诞生。一方面，油价在跌至颠簸区间底部以后，在中东地缘矛盾的影响下，价钱大幅反弹。另一方面，国内出台一系列托底和刺激经济的战略，包括宽松的货币和财政战略，市集悲不雅厚谊得以逆转。在宏不雅以及油价的带动下，聚酯板块价钱重点显然进取诞生。由于PX格式此前利润压缩的较低，在价钱反弹阶段，PXN有小幅诞生，PTA格式加工费变化不大，卑劣聚酯利润高位有所压缩。

　　第四阶段：10月-12月中旬，聚酯板块举座颠簸走弱，价钱再度触及9月份低点。尽管国内的宏不雅战略在一定程度上有托底作用，但对聚酯产业链末端纺织品服装需求的改善仍未有显然传导效应。上游格式供应仍然高企，PX和PTA开工率高位运行，尽管10月份需求有一定程度的季节性好转，但并不具备合手续性。另外，原油涨至区间高点后再度回落，区间高点有不休小幅下移的态势，而好意思国方面特朗普确当选也让市集对油价预期渐渐悲不雅。在多重身分的↔下，板块重点再度下移。利润分派方面来看，PX格式利润再度压缩至低位，PTA加工费变化不大，聚酯格式利润偏好，其中短纤利润最佳。

　　乙二醇方面， 全年价钱清楚为宽幅颠簸形状，价钱重点举座上移，笼统利润水平也得回了显然诞生，产业周期景气度延续改善。具体来看，2024年，乙二醇现货价钱全年波动区间在4320-4874元/吨，年内高点出当今10月初，低点出当今5月中旬。乙二醇价钱波动节律和商品节律基本一致，不外下落幅度较小，价钱下方复旧较强，主若是本身低库存水平对价钱的复旧。价钱上方在4800-4900区间压力也比较显然，年内几次触及该压力位均未有用突破，主若是相对估值抬升以后有供应普及的压力。另外，从利润端来看，乙二醇举座利润的诞生趋势比十足价钱体现的更为显然，主若是原料清楚更弱。

　　总体来看，2024年聚酯产业链有不少的交往契机。从单边价钱来看，最大的交往契机是下半年的PX和PTA的下落，宏不雅、资本和基本面在一定程度上有共振。品种间对冲套利来看，不才跌过程中，产业链利润从PX格式向卑劣聚酯更始，其中短纤在企业减产保价战略下利润显然走强，多PF空PX是较好的产业链利润套利头寸。另外，PTA和乙二醇这两大聚酯原料之间，乙二醇在低库存的复旧下显然更为强势，而PTA全年受制于敷裕的现货压力，重迭资本大跌，清楚疲软，因此多EG空TA全年来看也有可以的收益。而在跨期套利方面，2024年是卖近买远的反套年份，PX、PTA包括乙二醇在内，2405-2409、2409-2501、2501-2505几组跨期头寸最终王人是反套完了。一方面，产业链践诺端持久清楚疲软，产能饱和、以价换量的行业基调下近端价钱短少进取弹性，其中PX和PTA现货请示库存压力较大。而乙二醇方面，尽管践诺端库存压力较小，月间价差曾经一度走强，但附近交割受制于仓单压力和接货意愿，产业空头上风更为显然，因此月间价差最终仍是反套走势。

　　三、供需回想与预测

　　1、末端需求

　　（1）2024年纺织品服装内需疲软

　　2024年，国内消费举座清楚疲软，1-11月寰宇社会消费品零卖额累计同比增速3.5%。其中服装纺织品零卖需求全年清楚更弱，1-11月服装纺织品零卖额累计同比增速0.4%，低于举座消费品。节律上看，上半年3-5月以及下半年10月清楚较好，其余月份末端消费清楚残障。住户收入预期欠安，消费受到较大影响。

　　（2）2024年纺织品服装出口需求量增价减

　　受国外主要经济体需求走弱影响，外需从2022年下半运转就渐渐走弱，2023年延续了下滑趋势，2024有所好转。2024年1月至11月，中国纺织服装累计出口2730.6亿好意思元，比昨年同期增长2%，其中纺织品出口1288.4亿好意思元，增长4.6%，服装出口1442.2亿好意思元，下降0.2%。中国纺织服装的主要出口市集包括好意思国、欧盟和东盟等。尽管好意思国市集仍然是中国纺织品服装出口的最大市集，但欧盟和东盟的市集份额也在渐渐加多。另外值得翔实的是，出口量价出现较大分化，出口数目增速较高，纺服出话柄际数目增速掂量在10%驾御。

　　总体来看，2024年服装纺织品末端内需疲软，外需尚可，呈现出量增价减的情况。

　　（3）掂量2025年纺织品服装出口需求举座合手稳，增速或小幅回升

　　预测2025年，咱们掂量末端纺织品需求举座合手稳，增速或小幅回升，但力度有限。一方面，战略有刺激和托底作用，不外抵消费端的传导暂时有限，而出口会受到买卖战的影响，约略率上半年会有抢出口的情况而较好，下半年偏弱。

　　2、聚酯

　　（1）2024年聚酯产能产量延续高增长

　　产能方面，2024年聚酯悉数新增555万吨产能（剔除淘汰产能），至年底产能总量达到8539万吨，产能增速6.9%。聚酯仍有产能延迟，不外产能增速相较于2023年有所放缓。在2019-2024这六年间，聚酯举座投产增速大要踏确切6%-8%之间。其中2023年增速较高，增产主要来瓶聚片。

　　从产量上看，2024年聚酯累计产量掂量为7443万吨，较2023年加多785万吨，同比增速11.8%。聚酯2024年的产量增速相较于2023年有所放缓，不外举座仍然较高。2023年产量增速高是因为上一年产量基数不高。而2024年尽管聚酯产出增速放缓，但产能体量和产能运用率王人在高位。2024年聚酯行业举座产能运用率在87%，较2023年进一步普及，处在近几年来偏高水平。

　　总体来看，聚酯格式在2024年延续了上一年的产量高增长态势。

　　从季节性上看，聚酯在3月份和10月份的旺季开工率较高，最高在93%驾御。在4-9月份之间，长丝、瓶片、短纤企业先后减产降负。其中，部分长丝、瓶片企业在4月份开工率就边缘下滑，聚酯负荷从92%下滑至89%驾御。参加7月份以后，瓶片负荷出现加快下滑，短纤工场也出现保价减产的情况，带动聚酯笼统负荷进一步下探至86%驾御。

　　从出进口量上看，2024年聚酯进口量掂量93万吨，出口量掂量1236万吨，净出口量1143万吨，同比昨年增长10.6%，出口占聚酯产量的15%。本年聚酯出口连接看守高增长，不外增速比拟较于2023年有所放缓。另外，分项看聚酯出口居品类别中，瓶片增速较高，短纤中性，长丝出口显然放缓。

　　笼统来看，本年聚酯产量增长，出口增长，国内的表不雅消费量达到了6300万吨，同比增长675万吨，增速12%，相较于2023年有所回落，不外仍处于近几年偏高水平。

分项看，短纤、长丝行业形状转好，瓶片景气度较差

　　涤纶长丝，产能方面，2024年国内涤纶长丝总产能达到5258万吨（剔除淘汰产能），举座产能增速1.7%，产能增速相较于前几年大幅放缓。新增产能来自桐昆和荣盛。

　　产量方面，2024年长丝产量预估为4390万吨，相较于昨年加多330万吨，增速8.1%，相较于昨年放缓，主若是昨年增速太高。长丝产量增速远高于产能增速，主若是行业产能运用率相较于昨年普及较多。2024年，涤纶长丝举座产能运用率普及至84.2%驾御，较昨年普及2.6%。

　　出口方面，2024年长丝掂量出口381万吨，同比昨年有所减少，增速-4.5%。长丝出口在前几年保合手较高增长，本年出口增长遭受瓶颈。长丝出口量占产能比重在8.7%。2024年1-10月份的数据来看，长丝出口主义地排行前三的国度别离是埃及、巴基斯坦和越南。东南亚近几年纺织行业发展较快，其当地产业链无法知足卑劣织造需求，需要向中国进口聚酯原料。

　　从库存和效益等微不雅打算看，2024年长丝工场库存较2023年有所回升，不外利润打算举座好转，POY、DTY利润较2023年诞生。举座来看，涤纶长丝行业较2023年连接转好，具体清楚为产能运用率加多和效益普及，这也与企业在本年尝试新的保价限产决策联系。不外卑劣对高价原料承力争有限加上供应端开工率偏高，因此，长丝企业仍有一定库存压力。

　　涤纶短纤，产能方面，2024年国内涤纶短纤总产能达到950.5万吨（剔除淘汰产能），举座产能增速0.8%，产能增速相较于前几年大幅放缓。

　　产量方面，2024年短纤产量预估为805万吨，相较于昨年加多35万吨，增速4.5%，相较于昨年放缓。短纤产量增速高于产能增速，主若是行业产能运用率相较于昨年普及较多。2024年，涤纶短纤举座产能运用率普及至84.7%驾御，较昨年普及3%。

　　出口方面，2024年短纤掂量出口130万吨，较昨年加多10万吨，增速8.3%。短纤出口仍有不小增量，且增速跳动产量增速，不出门口增速较昨年有所放缓。短纤出口量占产能比重在16%。从2024年1-10月份的数据来看，短纤出口主义地排行前三的国度别离是越南、巴基斯坦和俄罗斯。东南亚近几年纺织行业发展较快，其当地产业链无法知足卑劣织造需求，需要向中国进口聚酯原料。

　　从库存和效益等微不雅打算看，2024年短纤工场利润得以大幅诞生，这主要获利于短纤本身供应增速较低和上游原料让利。举座来看，涤纶短纤行业较2023年转好，具体清楚为产能运用率加多和效益普及，这也与企业在本年尝试新的保价限产决策联系。

　　聚酯瓶片，产能方面，2024年国内瓶片总产能达到2003万吨（剔除淘汰产能），较2023年加多342万吨，举座产能增速20.59%，尽管2024年瓶片产能增速较2023年有所放缓，但增速仍高，瓶片处在产能延迟期。新增产能主要来自逸盛、安徽昊源等。

　　产量方面，2024年瓶片产量预估为1554万吨，相较于昨年加多244万吨，增速18.6%，产量增速处在近几年的最高水平。尽管产能增速较2023年下滑，但由于2024年产能基数普及，因此2024年本色产量增速较高。瓶片年度产能运用率从2022年的98%回落至2023年的79%，2024年产能运用率仍在78%的偏低水平。瓶片产能运用率压缩，意味着瓶片行业仍然处在供应饱和的阶段。

　　出口方面，2024年瓶片掂量出口570万吨，较昨年加多115万吨，增速25%，瓶片出口增速连接提高。从2024年1-10月份的数据来看，瓶片出口主义地排行前三的国度别离是俄罗斯、印度尼西亚和阿联酋。

　　从库存和效益等微不雅打算看，2024年，聚酯瓶片工场的压力仍然较大，利润水平较上一年连接恶化，参加广泛亏蚀的状况。

　　举座来看，聚酯三大品种中短纤和长丝行业形状较上一年显然转好，而瓶片压力仍然较大，这种各异更多来自品种供应端的区别，短纤产量增速最低，而瓶片产量增速较高。

　　卑劣方面，从织造格式来看，2022年江浙织机年度开工率仅为54%，处于近几年最低水平，2023年织机开工率有了显然的普及，在69%驾御，同比普及15%，归附到平日水平。2024年来看，接头到春节前的降负身分，掂量织机平均开机率或在68%驾御，举座与2023年终点。从季节性上看，本年织机的开机率基本合适季节性清楚，3-6月开机率较高，夏令受淡季及气温影响，开机率下滑，9月以后参加季节性好转阶段，10月开机率回到年内高点，11月再次下滑。

　　总体来看，2024年，国内聚酯居品笼统表不雅消费量达到6300万吨，同比增速12%，固然增速较2023年有所放缓，但仍处在近几年偏高水平。其中涤纶长丝、涤纶短纤以及聚酯瓶片的表需增速别离为9.4%，3.8%和15%。

　　2024年聚酯需求增速仍远超国内GDP增速，咱们以为主若是产业链以价换量带来的恶果。从刚性需求总量的角度看，卑劣对聚酯原料的本色浮滥量不少，这和卑劣织机产能投放，以及末端的廉价替代和消费左迁联系。化纤动作纺织行业的主要坐褥原料，价钱上风较强，因此在廉价下关于其他纤维有替代效应。经济复苏之路好事多磨，住户收入增长不高，预期广泛不乐不雅，因此有消费左迁的气候出现，更多闲散消费价钱偏低的聚酯纤维类居品。

　　（3）2025年，聚酯举座供应增速掂量放缓，品种间分化延续

　　2025年来看，聚酯行业仍然有新产能合手续参加，投产狡计在514万吨，掂量2025年底聚酯产能达到9053万吨驾御，产能增速6%，举座相较于2024年有所放缓。

　　分品种间来看，其中涤纶长丝狡计投产175万吨，掂量2025年总产能达到5433万吨，产能增速3.3%。涤纶短纤狡计投产10万吨，掂量2025年总产能达到960.5万吨，产能增速1%。聚酯瓶片狡计投产260万吨，掂量2024年总产能达到2263万吨，产能增速12.9%。其余新增产能为聚酯薄膜。

　　细分类别看，2025年短纤供应压力小，长丝中性，瓶片仍相对承压，形状与2024年访佛。

　　3、PTA

　　（1）2024年PTA供需双增，供应增量更大，年度累库形状

　　从产能上看，2024年，PTA新增泰华兴业150万吨、仪征化纤300万吨、新风鸣300万吨产能。剔除虹港石化150万吨、扬子石化60万吨。至2024年底，PTA总产能达到8601.5万吨，产能增速6.7%。

　　从产量上看，2024年国内PTA产量掂量为7180万吨，较2023年增长758万吨，产量增速11.8%，高于产能增速，主若是本年PTA产能运用率有所普及。固然2024年PTA加工费不高，但由于产业链高卑劣一体化形状较强，以及聚酯产出偏高，PTA年度产能运用率回升至83.5%驾御。

　　从出口量上看，2024年掂量PTA出口总量为430万吨，较2023年加多79万吨驾御，增速22%。PTA出口占产量6%驾御。跟着产能体量的普及以及较强的资本上风，PTA出口量自2019年起谄谀4年上升，我国渐渐由PTA进口国更始为PTA出口国，参加2023年增速放缓，不外2024年再度回升。2024年1-10月，PTA出口主义地前五为土耳其、越南、埃及、阿曼和印度，占比别离为18%、16%、13%、10%和9%。

　　从国内需求来看，2024年聚酯浮滥PTA在6364万吨驾御，同比昨年加多671万吨，其他领域（增塑剂等）浮滥PTA在270万吨驾御，同比昨年加多20万吨，国内需求共计浮滥PTA在6634万吨驾御，同比昨年加多691万吨，需求增速11.6%，举座增速较昨年有所放缓，不外仍然处在近几年的高位水平。

　　笼统供需两头以及出进口来看，2024年PTA供需双增。从年度均衡表来看，PTA供应增量高于需求增量，年度累库形状，全年累库幅度在118万吨驾御，较昨年有所收窄。

　　从节律上看，PTA累库主要发生1-2月、7-9月和12月，去库主要发生在3-6月，10-11月偏均衡，合适平日的季节性趋势。总体来看，在聚酯开工高位时，PTA均衡表压力不大，若配合本身考验，则均衡表去库。

　　（2）2025年PTA投产连接，加工费短少进取弹性，不外仍有阶段性延迟契机

　　预测2025年，PTA行业仍有不少产能投放狡计，共计870万吨，如若投产程度凯旋，至2025年底，PTA产能总量将达到9472万吨驾御，产能增速10%驾御，投产增速仍相对较高。

　　比年来，PTA行业谄谀度不休普及，且趋势仍在延续。面前PTA前六大企业别离是逸盛、恒力、桐昆、新凤鸣、福海创和盛虹，其产能占比别离为27.17%、20.59%、12.03%、6.2%、5.58和4.96%，前两家企业占比共计47.76%，前六家企业占比共计76.54%，PTA行业头部谄谀度较高。2024年底新凤鸣300万吨投产以后，其占比会普及至9%驾御。

　　从装配产能结构上看，比年来PTA新投放的装配单套产能体量王人较大，法规面前，单套产能在220万吨及以上的产能占比为77%，产能大小在150-220万吨的占比9%，产能大小在100-150万吨的占比10%，产能大小低于100万吨的占比仅4%。不同装配大小带来的平均加工资本存在各异，单套小于100万吨的产能其单吨PTA加工资本在800元以上，而大于220万吨的产能其单吨PTA平均加工资本已降至200-300元驾御，因此大产能装配具备界限和资本上风。

　　从产能上PTA看处在饱和周期内，需要低加工费来镌汰产能运用率，从而看守供需均衡。自2019年起，PTA年均加工费逐年下滑，2024年PTA平均加工费在353元/吨驾御，比拟2023年有所诞生。

　　2025年PTA产能仍然饱和，且新产能合手续参加（PTA产能增速略大于卑劣聚酯产能增速），需要低加工费来压缩存量开工率，并淘汰过期的高资本产能，行业迭代仍在进行中。掂量2025年PTA加工费会围绕在300元/吨核心高下波动。

　　从加工费年内季节性波动来看，在举座低加工费下，也会存在年内小级别错配。如2024年7月份，PTA在阶段性考验和聚酯高开工下，有谄谀3-4个月的去库期，库存一度下滑至年内低点，现货加工费也在7月初延迟至年内高点500元/吨驾御。2025年约略率也会存在这么的加工费延迟契机，需要暖和PTA考验级别以及卑劣聚酯年内的开工情况，不外总体来看，PTA 加工费在2025年会连接承压。

　　4、PX

　　（1）2024年国内PX供需双增，全年紧均衡

　　从产能上看，2024年国内莫得新增的PX产能，PX总产能看守在4367万吨，产能增速0%。国外新增印尼23万吨扩能装配。

　　从产量上看，2024年国内PX产量掂量为3770万吨，较2023年增长404万吨，产量增速12%，远高于产能增速。产量增速较高的原因在于前两年的扩能导致PX产能基数普及较多。而2024年PX国内的产能运用率普及至86.3%，较2023年大幅普及9.2%，处在近几年的最高水平。

　　从进口量上看，2024年掂量PX进口总量为925万吨，较2023年小幅加多15万吨，进口增速1.8%，PX进口量自2019年起谄谀5年下滑，进口依存度同步下滑至2023年的21.3%驾御，此前PX进口依存度一度高达59%（2018年）。不外参加2024年以后，PX进口总量莫得连接下滑，进口依存度踏确切了20%驾御。2024年1-10月，PX进口源泉地前五为韩国、日本、中国台湾、文莱和越南，占比别离为43%、16%、14%、10%和4%。

　　PX行业在近几年的发展趋势一直是挤出进口和自给率的普及，国内PX面容谄谀投产（2019-2023），新式工艺及运脚相关于传统进口源泉国韩国和日本有较大资本上风，因此进口量减少是势在必行。不外值得深想的是，进口量的挤出一般陪同的是行业利润的压缩，在2019-2021年如实是这么的发展历程，此阶段PX利润的大幅压缩使得日韩PX产能面对亏蚀降负和产能出清的情况。不外时辰来到2022-2024年上半年，此阶段PX进口依存度仍在合手续下滑，可是行业利润却十分丰厚，不合适依靠压缩行业利润挤出进口高资本货源的表征。这意味着韩国的PX或者芳烃原料在此本事有了新的行止，也便是市集近两年照拂的比较多的芳烃原料调油逻辑。这种状况断绝于2024下半年汽油景气期的结尾，PX行业需要再行压缩行业利润以减少边缘供应。

　　需求方面，2024年PTA浮滥PX共计4739万吨，同比昨年加多500万吨，增速11.8%，由于PTA产量增幅较大，因此PX需求增量较大。

　　全年供需均衡来看，供应端PX国内产量和进口共计4695万吨，总供应增速9.7%。卑劣PTA对PX的需求增速更大，国内PX全年供需偏去库。不外由于前一年四季度PX累库较多，加之市集交往芳烃估值重塑，PX价钱全年清楚低迷。

　　（2）汽油走弱，PX估值崩塌

　　前文提到，尽管就国内PX的供需均衡来看，并不饱和，但PX利润却出现了大幅压缩。

　　从年内节律上看，一二季度PX相对偏强。一方面，PX在4-6月有过阶段性谄谀考验，去库力度较大，另一方面一季度如实有调油需求分流芳烃原料，市集仍对接下来的汽油旺季有所期待。不外跟着时辰附近下半年，汽油转弱态势显然，加之聚酯产业链本身需求下滑，PX高利润形状难以维系，估值大幅下滑。因此，汽油的强弱对近几年的PX有极为关键的影响。其传导逻辑主要如下：

　　芳烃动作真金不怕火葬坐褥过程中的主要居品之一，有化工和调油两种需求。如甲苯和二甲苯可以动作高辛烷值组分去和解汽油，也可以制取PX等化工品原料。一般来说，真金不怕火厂会把柄各居品经济性、战略关于油品组分比例的礼貌等身分疏通坐褥过程。

　　在真金不怕火葬进程中，有两个格式波及到调油和坐褥化工之间的切换。第一个格式是在催化重整和芳烃抽提阶段。催化重整把柄居品不同分红汽油型重整和芳烃型重整。其中汽油型重整分离出纯苯，然后将剩下的芳烃保留在重整汽油中；而芳烃型重整会将其中BTX（纯苯、甲苯、二甲苯）王人分离出来后进行后续的化工品坐褥。是以当汽油重整的利润高于芳烃重整时，真金不怕火厂可以选拔以产出重整汽油为主，不进行芳烃抽取；当芳烃重整的利润高于汽油重整时，真金不怕火厂可以选拔进行芳烃抽取，产出纯苯、甲苯和二甲苯。当芳烃型重整的开工率下滑的时候，卑劣PX的产量会同步减少。不外由于工艺和配套装配的法规，本色居品切换的幅度是比较有限。

　　第二个格式是甲苯和二甲苯的调油需乞降坐褥化工之间的切换。前期的芳烃抽取阶段分离出甲苯和二甲苯，甲苯和二甲苯可以通过歧化和异构化得回纯苯和PX。同期，甲苯和二甲苯辛烷值高，可以动作调配汽油的组分。当调油的利润高于歧化和异构化时，甲苯和二甲苯有更大的概率被用于调油，那么卑劣PX的产出则会减少。

　　在2022-2024上半年之间，是汽油的景气周期。主要的配景是俄乌冲突形成俄罗斯制品油出口下降，加上公共真金不怕火厂产能受限，在需求更生的时候，油品供不应求形状加重。好意思国动作公共制品油最大的消费地，在油品需求旺季短少高辛烷值的调油料，调油商在亚洲市集上购买甲苯、混二甲苯和PX运送到好意思国，对亚洲的PX供应形状产生影响。2022-2023年，汽油在二三季度利润较好，一方面重整格式芳烃出率不高，另一方面，芳烃组分用来坐褥油品利润要好于化工。在此影响下，PX产量下降，导致PX供需病笃，PX中前途程效益因此普及（短进程利润不高）。而参加2024年下半年，这种情况出现了逆转，汽油供应普及，而公共油品需求低迷，汽油由景气期参加饱和期，重整格式芳烃出率回升，且芳烃组分坐褥化工利润好于调油。在此影响下，PX产量回升，导致PX供应敷裕，PX中前途程利润压缩（短进程利润丰厚）。到2024年四季度，从PX估值水平来看，此前的调油带来的高溢价基本被挤出。

　　（3）2025年PX供应普及幅度有限，调油溢价挤出后，估值复旧较强

　　从2023年下半年运转，PX参加投产真空期。2024年的PX莫得新增产能。2025年，PX依旧莫得新增供应。不外山东裕龙岛的芳烃合伙装配预期有300万吨MX，届时MX掂量供应宽松。

　　比年来，跟着国内大真金不怕火葬配套PX的投产，PX行业谄谀度不休普及。面前国内PX前六大企业别离是浙江石化、中石化、中石油、恒力真金不怕火葬、中海油和盛虹真金不怕火葬，其产能占比别离为21%、17%、12%、11%、9%和9%，前六家企业占比共计79%。从高卑劣配套上来看，行业一体化形状较强，几家民营大真金不怕火葬企业PX、PTA、聚酯均有建树。一体化形状会让国内聚酯产业链企业的抗风险才调进一步加强。另外， 单一格式的资分内析有用性也会松开。

　　从PX利润来看，2024年PX-石脑油价差均值在290好意思元/吨，较2023年大幅回落。另外，由于上半年PXN仍较高，拉高了年度均值，至2024年年底，PXN本色已被压缩至200好意思元/吨以下。PXN自2020年触底以来，谄谀3年回升，PX行业景气度较高，在高卑劣中保合手了相对上风，不外面前一经结尾景气期，利润回到低位。

　　预测2025年，PX仍旧处在投产真空期，另外2024年PX行业产能率一经普及至较高水平（86%），接头到面前行业的低利润形状以及年内会有惯例的考验损失量，因此掂量2025年PX的供应增量十分有限，约略率莫得供应增量。因此，从供应和估值的角度来看，PX复旧较强，底部比较夯实。

　　5、MEG

　　（1）2024年乙二醇供需双增，全年去库形状，估值延续诞生

　　从产能上看，2024年国内共投放中化学30万吨乙二醇新产能（新疆中昆计入2023年），剔除淘汰产能后，乙二醇总产能达到2863吨，产能增速仅为0.3%，新增供应处在近几年较低水平。

　　从产量上看，2024年国内乙二醇产量掂量为1950万吨，较2022年增长272万吨，产量增速16%，远高于产能增速，主若是2024年产能运用率连接普及。2024年乙二醇产能运用率为68%，较2023年普及8%，处在近五年来的最高水平。不外2024年乙二醇产量增速相较于2023年一经放缓。

　　从进口量上看，2024年掂量乙二醇进口总量为655万吨，较2023年减少59万吨，进口增速-8%，乙二醇进口量自2020年起谄谀5年下滑，进口依存度同步下滑至25%驾御，此前乙二醇进口依存度一度高达73%（2012年）。一方面，比年来国内乙二醇广泛投产，一体化油制以及部分自有煤矿企业相关于亚太高资本乙烯裂解具备资本上风，挤出进口是势在必行；另一方面，年受利润欠安影响，国外装配考验和偶而故障较多，流入到中国的乙二醇进一步减少。

　　2024年1-10月乙二醇进口源泉国前五别离为沙特、加拿大、好意思国、阿曼和伊朗，占比别离为52%、15%、12%、5.2%和4.8%。比拟较于2019年的进口源泉地，可以发现台湾、新加坡、韩国等亚太地区国度进口占比下滑，中东、好意思国、加拿大等国度进口占比上升。中东和北好意思货源具备原料资本上风，亚洲近洋地区高资本装配渐渐被挤出中国市集。

　　从国内需求来看，2024年聚酯浮滥乙二醇2493万吨，同比昨年加多263万吨，其他领域（防冻液等）浮滥乙二醇170万吨，共计浮滥乙二醇2663万吨，需求增速11.9%，乙二醇国内需求增长幅度较大，不外相较于2023年有所放缓。

　　结合供需两头以及出进口来看，乙二醇国内产量增长，进口缩减，需求增长，笼统评估2024年全年乙二醇供需去库形状，去库体量是比年来的最高水平。2021-2022是乙二醇因产能饱和而压缩利润的年份，2023是乙二醇由饱和转向均衡的年份，而2024年乙二醇供需形状进一步好转，全年完结去库。

　　节律上看，2月份因春节身分乙二醇出现累库，8月份因聚酯降负小幅累库，12月份因春节身分季节性累库，其余月份乙二醇险些王人完结了去库，均衡表健康。

　　（2）2025年乙二醇预期供应压力中性，阶段性行情为主

　　从投产狡计上来看，2025年国内乙二醇狡计160万吨新产能，掂量到2025年底，乙二醇国内总产能达到3023万吨，产能增速6%。从近几年国内乙二醇的投产情况来看，乙二醇自2020年参加一轮较大的投产周期在2024年基本已近结尾，不外由于行业前期产能运用率较低，2024年在利润诞生的配景下，行业产能运用率大幅普及至66%驾御，因此2024年乙二醇本色的产量增速在15%驾御。

　　从不同工艺企业开工率来看，乙二醇由于近几年供应饱和，坐褥利润逐年压缩，2022年是乙二醇亏蚀程度最大的一年，险些参加全行业单品种亏蚀阶段，开工率也总体呈现压缩的态势。随后行业边缘好转，2024年，乙二醇总体利润延续2023年的诞生趋势，面前油制和煤制利润均有不同程度的诞生，其中由于煤价比较低迷，煤制企业基本已完结盈利。而油制方面，尽管单品种接头利润仍旧欠佳，但关于多数大产能的油制一体化企业来说，乙二醇仅仅浮滥乙烯的副居品之一，且其他乙烯卑劣繁衍品的利润并不乐不雅，乙二醇的利

　　润相对偏好，因此2024年油制乙二醇开工率亦然在普及的趋趋势中。尽管不同工艺源泉对应的乙二醇资本各异较大，但2024年乙二醇行业主基调是利润诞生和开工率普及。

　　咱们对乙二醇的不雅点是宽幅颠簸的行情，在企业谄谀考验期会出现显然的供需错配，加之行业库存水平较低，价钱有但愿突破2024年在4800-4900的压力位。不外由于供应有记忆的空间，一方面乙二醇新增供应压力略大于2024年，且利润诞生形状下行业产能运用率也有一定普及空间，加之卑劣聚酯需求增速预期会进一步放缓，因此当估值抬升以后，高利润也难以合手续维系。

　　6、产业链各格式强弱

　　末端需求决定产业链总体利润大小，各格式供需相对强弱和坐褥企业订价权上风决定总利润分派。2024年，纺织品服装末端需求清楚较为疲软，末端难以相接高价原料，而坐褥格式举座产能体量偏大，产出增速仍高，因此产业链举座呈现存量无价的状况。

　　具体来看，PX行业开工率普及，行业利润压缩；PTA行业开工率小幅普及，行业利润变化不大；聚酯行业开工率普及，行业利润踏实（聚酯居品里面短纤和长丝行业开工率普及，利润转好；瓶片开工率仍低，利润进一步收缩）。从利润演变来看，由于来自末端需求的负响应渐渐进取传导，此前利润较为丰厚的上游PX格式在高供应下利润出现显然收缩，长丝和短纤供应形状尚可，利润有所诞生。乙二醇由于前几年饱和亏蚀严重，行业供需形状延续好转，利润诞生。

　　预测2025年，咱们掂量末端需求举座合手稳，一方面，战略有刺激和托底作用，不外抵消费端的传导暂时有限，而出口会受到买卖战的影响，约略率上半年会有抢出口的情况而较好，下半年走弱。

　　从2024年末的利润水平来看，聚酯板块举座利润低位，因此在面前的估值下，下方有复旧。不外产业链仍受困于高产能带来的供应压力，掂量利润难合手续延迟。供应格式分项来看，PX预期产能增速0%，PTA预期产能增速10%，长丝预期产能增速3.3%，短纤预期产能增速1%，瓶片预期产能增速12.9%，乙二醇预期产能增速6%。结合新产能投放狡计和行业产能运用率潜在普及空间，咱们以为从供应的角度来看，PX、长丝、短纤供应压力较小，乙二醇中性，PTA和瓶片供应压力较大。

　　四、总结

　　2024年，纺织品服装末端需求清楚较为疲软，末端难以相接高价原料，而坐褥格式举座产能体量偏大，产出增速仍高，因此产业链举座呈现存量无价的状况。从大形状上来看，咱们以为2025年宏不雅战略会起到托底作用，加上聚酯链估值较低，因此在面前的价钱下，下方有复旧。不外产业链仍受困于高产能带来的供应压力，因此上方压力也相对偏强，掂量是宽幅颠簸形状，部分品种在供应收缩的情况下有阶段性飞腾契机。

　　末端需求：2024年，末端需求较为疲软，出口好于内需。2025年，咱们以为末端纺织品服装需求举座合手稳，增速或小幅回升，但力度有限。一方面，战略有刺激和托底作用，不外抵消费端的传导暂时有限，而出口会受到买卖战的影响，约略率上半年会有抢出口的情况而较好，下半年偏弱。

　　聚酯：2024年，聚酯供需双增，笼统利润偏稳，不外受供应形状影响，里面清楚分化，聚酯纤维好于聚酯瓶片。2025年，预期聚酯供应增长总体有所放缓，品种间仍有较大分化。长丝、短纤、瓶片的投产增速别离为3%、0.9%和12.9%。短纤供需形状掂量最佳，长丝也相对偏强，瓶片连接面对饱和压力。

　　PTA：2024年，PTA供需双增，供应增量相对更多，全年总体偏累库，笼统加工费低位颠簸。预测2025年，PTA产能总体仍然偏饱和，且仍有新产能参加，增速掂量在10%，PTA行业需要低加工费来压缩存量开工率，并淘汰过期的高资本产能，行业迭代仍在进行中。掂量2025年PTA加工费会围绕在300元/吨核心高下波动。节律上，可以暖和年内小级别错配，加工费会有阶段性延迟契机，追踪PTA考验级别以及卑劣聚酯年内的开工情况。

　　PX：2024年，PX供需双增，国内方面卑劣PTA对PX的需求增速更大，PX全年供需偏去库。不外由于前一年四季度PX累库较多，加之市集交往汽油转弱下的芳烃估值重塑，PX价钱全年清楚低迷。预测2025年，PX仍旧处在投产真空期，另外2024年PX行业产能率一经普及至较高水平（86%），接头到面前行业的低利润形状以及年内会有惯例的考验损失量，因此掂量2025年PX的供应增量十分有限，约略率莫得供应增量。因此，从供应和估值的角度来看，PX复旧较强，底部比较夯实。

　　乙二醇：2024年，乙二醇国内产量增长，进口缩减，需求增长，全年乙二醇供需去库形状，去库体量是比年来的最高水平。2021-2022是乙二醇因产能饱和而压缩利润的年份，2023是乙二醇由饱和转向均衡的年份，而2024年乙二醇供需形状

　　进一步好转，全年完结去库。预测2025年，咱们对乙二醇的不雅点是宽幅颠簸的行情，在企业谄谀考验期会出现显然的供需错配，加之行业库存水平较低，价钱有但愿突破2024年在4800-4900的压力位。不外由于供应有记忆的空间，一方面乙二醇新增供应压力略大于2024年，且利润诞生形状下行业产能运用率也有一定普及空间，加之卑劣聚酯需求增速预期会进一步放缓，因此当估值抬升以后，高利润也难以合手续维系。

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